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國(guó)金證券股份有限公司陳屹近期對(duì)善水科技進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《業(yè)績(jī)符合預(yù)期，募投項(xiàng)目繼續(xù)優(yōu)化》，本報(bào)告對(duì)善水科技給出增持評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為21.52元。

善水科技(301190)
業(yè)績(jī)簡(jiǎn)評(píng)
2023 年 8 月 14 日公司發(fā)布半年報(bào)， 2023 年上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2.36 億元，同比下滑 4.06%；歸母凈利潤(rùn) 7207 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)4.07%。其中 2 季度單季度實(shí)現(xiàn)收入 1.53 億元，同比增長(zhǎng) 7.37%；歸母凈利潤(rùn) 4545 萬(wàn)元，同比增長(zhǎng) 0.94%。
經(jīng)營(yíng)分析
染料中間體板塊收入穩(wěn)步增長(zhǎng)但盈利能力有所下滑， 費(fèi)用管理優(yōu)化。 隨著下游染料需求的逐漸修復(fù)，公司染料中間體產(chǎn)品的收入呈現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，上半年6-硝體和氧體的收入同比分別增長(zhǎng)14.7%和 4%。價(jià)格方面，由于今年以來(lái)國(guó)內(nèi)中西部染料產(chǎn)能不斷擴(kuò)張,市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇導(dǎo)致染料價(jià)格同比下跌，雖然染料中間體所處行業(yè)相對(duì)穩(wěn)定，但產(chǎn)品價(jià)格下行壓力仍然較大，因而公司產(chǎn)品的毛利率下滑較為明顯，上半年 6-硝體、氧體和 5-硝體的毛利率同比分別降低 11.9%、 10.1%、 12.6%。 費(fèi)用管理方面，公司對(duì)銷售和管理方面的支出進(jìn)行了嚴(yán)格控制但加大了對(duì)研發(fā)方面的投入，上半年銷售和管理費(fèi)用同比分別降低了 33%和 26%，研發(fā)投入同比提升了26.5%，研發(fā)費(fèi)用率從 4.4%提升至 5.8%。
募投項(xiàng)目的達(dá)產(chǎn)進(jìn)度有所延后， 技術(shù)端仍在持續(xù)優(yōu)化推動(dòng)產(chǎn)品降本。 受到疫情和高溫限電等相關(guān)外部環(huán)境因素影響，疊加內(nèi)部技術(shù)優(yōu)化的需求， 公司募投的年產(chǎn) 6.1 萬(wàn)噸氯代吡啶及 1.5 萬(wàn)噸 2-氯-5-氯甲基吡啶建設(shè)項(xiàng)目的達(dá)產(chǎn)進(jìn)度有所延后，從原先規(guī)劃的 2023年底延至 2024 年底。該募投項(xiàng)目包含的產(chǎn)品種類較為豐富，目前已經(jīng)形成規(guī)模化生產(chǎn)的只有 2-氯吡啶，后續(xù)隨著附加值較高的2,3-二氯吡啶、 2,3,5-三氯吡啶、 2-氯-5-氯甲基吡啶等產(chǎn)品順利投放， 疊加技術(shù)優(yōu)化后帶來(lái)的成本優(yōu)勢(shì)， 公司實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的同時(shí)盈利能力也將進(jìn)一步提升。
盈利預(yù)測(cè)、估值與評(píng)級(jí)
公司為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的染料中間體細(xì)分龍頭，切入農(nóng)藥中間體行業(yè)后有望迎來(lái)新成長(zhǎng)，但考慮到募投項(xiàng)目建設(shè)達(dá)產(chǎn)進(jìn)度延后對(duì)公司業(yè)績(jī)?cè)斐傻挠绊?，我們預(yù)計(jì)公司 2023-2025 年的歸母凈利潤(rùn)分別為1.73、2.27、2.99 億元（其中 2023-2024 年分別下調(diào) 29.2%、39.6%），對(duì)應(yīng) PE 估值分別為 25.84、 19.66、 14.93 倍，維持“增持”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
染料等下游需求放緩、募投項(xiàng)目投產(chǎn)不及預(yù)期、工藝技術(shù)升級(jí)不及預(yù)期、原料價(jià)格大幅上漲、產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局惡化、限售股解禁

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，國(guó)金證券陳屹研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值為24.82%，其預(yù)測(cè)2022年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利1.58億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為28.26。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

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